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【醫藥生物機構觀點】外包研發行業景氣改善集聚加速(民生),病理診斷市場空間廣闊有望實現進口替代(西南)(2019年9月9日~9月15日)

2019-09-16 23:29

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       由于中秋假期的緣故,本周共有17家機構針對醫藥生物行業整體發表了45份醫藥生物行業研報,數量環比上周明顯減少,内容要點包括對下半年市場行情的預測分析、資産配置的建議,以及近期一系列政策的回顧和預判等方面。以下是金證互通牛牛金融研究中心對本周各大券商機構針對醫藥生物出具行業研報的觀點選編和彙總:

       1. 中金公司:商保迅速發展,助力構建大健康生态圈
       行業近況:1)楊森重磅抗炎藥 Stelara 獲批治療潰瘍性結腸炎; 2)默沙東 Keytruda 聯合酪氨酸激酶抑制劑Inlyta組合獲批晚期腎癌的一線治療。
       評論:
       多層次醫療保障體系形成,仍待進一步完善。
我國醫療保障制度經曆了不斷完善與推進的過程,從公費、勞保醫療進入社會醫療保險階段,再到多層次醫療保障體系階段,基本實現人群全覆蓋的全民醫療保障制度體系,但仍存在覆蓋深度不足、社保基金入不敷出等問題。作為重要組成部分的商業健康保險,正在承擔滿足群衆多層次、多元化醫療健康需求的重任,擴大醫療保險覆蓋面,增加多元化的保險項目,提高醫療保障水平,成為我國醫療保障體系“生力軍”。
       商業健康險發展迅速,具可觀增長空間。随着醫改不斷推進、多元化健康需求越來越旺盛,我國健康險的發展環境不斷優化,2011年以來,健康險呈現快速增長趨勢,越來越多的保險公司進入健康險市場,不斷豐富産品種類,提高供給能力。但目前健康險保費收入規模依然較低,人口覆蓋率也低,仍具可觀增長空間。
       “互聯網+醫療健康”加快發展,商保助力生态圈構建。我們認為,平台型企業正逐步将醫療、醫藥、醫保、運力等多方聯結,圍繞患者需求拓展醫療服務空間和内容,重構覆蓋診前、診中、診後的線上線下一體化醫療服務場景,未來“醫+藥+險”有望形成閉環。随着商保越來越健全、多層次支付體系越來越成熟,大健康行業将形成新的生态,消費者會更加便捷的享受多入口、全渠道的個性化健康管理服務,滿足預防、治病、康養等全生命周期的大健康需求,同時大量C端數據将不斷被挖掘,發揮更大的社會價值。
       估值與建議:關于投資建議,本周我們繼續維持對此前“7+5”組合标的的推薦。A股:恒瑞醫藥、 科倫藥業、通化東寶、華東醫藥、華潤三九、華蘭生物、凱利泰。H股:中國生物制藥(正大天晴)、石藥集團、威高股份、國藥控股、石四藥集團。
       2. 興業證券:降準+風險偏好提升中,醫藥如何看?
       投資要點:
央行決定從9月16日起全面下調存款準備金率。從外部環境看,中美貿易摩擦也有邊際好轉迹象,我們預計市場風險偏好将提升,從後續走勢來看,可能影響醫藥和消費的短期抱團效應,但是考慮到醫藥闆塊自身的成長性、确定性,以及一定的科技創新屬性,醫藥的中長期行情依然可期。
       醫藥内部政策邊際寬松,降價壓力邊際改善。近日,上海發布《聯盟地區藥品集中采購文件》,标志着25個國家藥品集中帶量采購品種的推行區域即将由“4+7”地區擴展至全國。針對中标企業數量的要求,從此前的“4+7”地區單一企業中标改為可多家企業中标,且此次集采擴面中申報價即為相應最後的中标價格(無需一定降至最低價),中标企業未必報價最低,價格競争的壓力有所減輕。對于競争結構較好的品種(三家及以内)會有一定程度的利好。預計具備質量優勢和成本優勢的大型國産企業将赢得市場,整體上形成“原研+少量國産企業”的寡頭競争市場。
       核心資産受到明星産業資本增持,三大國際指數全部納入A股,未來核心資産将持續走牛
       明星産業資本增持核心資産。
近期,高瓴資本和淡馬錫分别受讓愛爾眼科1%和1%的股權,高瓴資本和淡馬錫為世界級戰投,高瓴資本投資案例包括騰訊、京東、百濟神州、翰森制藥等,淡馬錫投資案例包括中國建設銀行、中國工商銀行、阿裡巴巴、藥明康德、泰格醫藥等。核心資産持續受到明星産業資本增持。
       三大國際指數全部納入A股,成長性行業更加享受到外資流入帶來的“制度紅利”。9月6日,标普道瓊斯指數公司宣布,1099隻中國A股正式納入标普新興市場全球基準指數(S&P Emerging BMI),自9月23日開盤時生效。1099隻A股中,其中包含147隻大盤股,251隻中盤股,701隻小盤股。它們以25%的納入因子納入之後,預計A股在标普新興市場全球基準指數(S&P Emerging GMI)中所占權重為6.2%,預計中國市場整體(含A股、港股、海外上市中概股)在該指數占權重36%。
       今年以來,外資流入中國的步伐明顯提速。目前,MSCI、富時羅素、标普道瓊斯指數均已正式納入A股,三大股指對A股的納入及納入因子的提升将在2019年為A股帶來約5000億元的資金增量。行業維度,銀行、非銀金融、食品飲料、醫藥生物等行業在三大股指中占據較大權重。以MSCI指數為例,2019年11月過審後,包括醫藥生物、電子、計算機在内的創新産業在指數中所占比重将獲得提升,成長性行業更加享受到外資流入帶來的“制度紅利”。對于醫藥而言,此次納入比例的提升将使其超過房地産,上升至各行業第四位(僅次于銀行、非銀金融、食品飲料)。
       風險偏好提升,科技創新類資産關注度有望不斷提升。随着存款準備金率下調,貿易摩擦邊際緩和,風險偏好提升,我們預計後續科技創新類資産關注度有望不斷提升。主要闆塊包括創新藥及創新藥産業鍊闆塊、創新器械(包括精準醫療)等等。
       投資策略:
       1、在市場風險偏好提升情況下,适度關注一些“小而美”,明年會持續高成長或加速變化,且具備科技創新屬性的公司,例如艾德生物、金域醫學、麗珠集團等。
       2、長期來看,核心資産依然是配置的主線,資本市場開放帶來外資的長期加配,外資對頭部标的“大跌大買,小跌小買”,國内投資者“小波段操作”越發困難,不如留底倉。我們眼中的核心資産主線:
       創新藥:恒瑞醫藥(無争議的一線龍頭)、中國生物制藥(4-5年前的恒瑞,估值更合理)、科倫藥業(研發投入大,有望成功轉型的企業)、長春高新(PEG具吸引力的生物制品龍頭)
       創新藥“賣水人”:藥明康德(臨床前CRO全球龍頭)、泰格醫藥(國内臨床CRO龍頭)、凱萊英(國内CDMO龍頭)、艾德生物(國内伴随診斷龍頭)、藥石科技(分子砌塊龍頭)
       醫療器械:邁瑞醫療(國内最大醫療器械公司)、安圖生物(高成長的IVD領軍企業)、樂普醫療(創新類醫療器械代表)、魚躍醫療(家用醫療器械龍頭)
        “大消費”:愛爾眼科(醫療服務龍頭)、金域醫學(ICL龍頭企業)、益豐藥房(優秀的連鎖藥店企業)、片仔癀(傳統中藥和醫藥消費品代表)
       3. 民生證券:景氣、集聚(從ROE看醫藥外包中報)
       核心觀點:
醫藥外包行業景氣度結構性改善,集聚效應或加速。
       上半年醫藥研發/生産外包(簡稱:CXO)行業景氣度整體呈現改善趨勢,與生物科技投融資趨勢相似。從CXO行業整體的盈利能力來看,去年四季度和今年一季度行業整體的扣非後淨資産收益率(ROE)達到自2018年來的低點,二季度呈現底部改善的趨勢。這也和中國制藥、生物科技投融資的趨勢相似,投融資景氣度于去年四季度達到低點,上半年整體呈恢複趨勢。
       收入端環比增速同樣改善,波動晚于投融資變化一個季度,同時疊加部分季節性影響。從營收單季度環比增速來看,行業于一季度負增長,二季度環比改善。縱觀2017-2019年,投融資波動整體先于行業營收環比增速波動一個季度,呈同向變化。另一方面,我們發現,2017-2019Q1醫藥外包行業的環比營收均為負增長,收入端可能因為訂單排期等影響具有一定的季節性波動性。
       景氣度環比提升,自下而上看是頭部公司帶來的,而不是中小公司,行業集聚效應或許加速。CXO行業中,我們對比細分領域頭部企業和中小型企業,發現頭部企業和中小型企業的ROE出現較大的分化。二季度,頭部CXO企業ROE出現較大程度改善,而中小型企業ROE持續下滑。營業收入單季度環比增速同樣分化,上半年CXO行業頭部企業環比增速顯著快于中小型企業。
       頭部公司和二線公司ROE的進一步分化主要歸因于淨利率的進一步分化,表現在頭部公司呈現較低的銷售費用率和管理費用率,是規模性的逐步體現導緻的。自去年一季度後,中小企業的淨利率呈下行趨勢,而頭部企業的淨利率在二季度環比改善。淨利率的分化主要表現在頭部企業的期間費用率方面,相比中小企業逐漸具有優勢,我們認為這也是具備國際競争力的頭部企業其品牌效應、規模性的逐步體現。
       投資建議:我們認為醫藥外包行業景氣度結構性改善,産業集中度提升,藥明康德、泰格醫藥、凱萊英、昭衍新藥更具競争力,盈利能力更具優勢,業績确定性強,持續推薦。
       4. 招商證券:近視防控已成熱點,OK鏡方興未艾
       近期我們參加了在蘇州舉行的中華醫學會第二十四次全國眼科學術大會,對近視防控領域,特别是OK鏡參展廠商進行了實地調研。
我們通過參會了解到,無論是參 展廠家數量、學術會議數量還是整個OK鏡市場的規模都在增長,整個OK鏡行業方興未艾,繼續強烈推薦 OK 鏡龍頭歐普康視。
       OK鏡在生産端、醫生端、消費端熱度呈上升趨勢。本次眼科大會有8家OK鏡生産商(共9家有注冊證),和3-5年前基本沒有廠家參展的情況形成鮮明對比。OK鏡為主題的報告會議的時長和現場報告數量直逼複雜程度高出很多的角膜屈光手術,顯示在醫生端的熱度持續上升。愛爾眼科數據顯示,2011年-2018年其醫院銷售的OK鏡銷量年複合增速高達56%,表明消費者端市場持續高速增長。
       不同OK鏡廠商定位各異,市場遠未到同質化競争階段。例如阿迩發是唯一使用博士倫EM型号的材料,該材料性能較博士倫其他型号材料在透氧和濕潤角上有一定的優勢;愛博洛德主打BC弧非球面的特點,能夠在平坦角膜的情況下,仍然取得較好的邊緣屈光效果。從價格上看,各大廠商的終端售價可以劃分為三檔:7500以下為一檔、7500-9500為一檔、9500以上為一檔。其中隻有歐普康視一家擁有覆蓋高中低三檔價位的3個産品。
       OK鏡銷量高速增長仍可持續較長時間。參會的某代理商表示,沒有感受到競争的壓力,公司制訂的目标能夠完成,感覺行業還有3-5年的高速增長期。對于成熟的代理商,一般公司的銷量考核每年會有20%-30%的增長。
       繼續強烈推薦OK鏡龍頭歐普康視:
       1、歐普是唯一一個看度數确定價格的OK鏡廠商。低中高度近視的DF價格分别為5500/6500/7500元/副左右,該定價的目的是鼓勵家長盡早給孩子配戴OK鏡,占領早期市場。
       2、歐普是唯一一個擁有高中低檔價位的OK鏡廠商,其他廠商價格通常隻在一個區間。
       3、DV不僅相比AP佩戴更舒适,也是首個考慮驗配效率及驗配師感受的産品,在用戶體驗上具有創新性。
       4、歐普近視防控及OK鏡周邊産品布局日益豐滿:推出8歲以下兒童近視防控的DVGP硬鏡、Bright Kids智能框架眼鏡等非OK鏡近視防控産品,同時推出/合作銷售角膜監控儀、霧化潤眼儀等OK鏡周邊産品。。
       5. 西南證券:病理診斷為被市場忽略的“小化學發光”,擁有超百億市場空間
       病理診斷是腫瘤疾病診斷的金标準,免疫組化技術應用最為廣泛

       病理診斷是通過對手術切除、穿刺等獲取的人體組織等标本進行處理,借助顯微鏡等儀器進行組織形态學、免疫組織化學觀察等,以進行組織來源、蛋白表達等方面的描述和疾病的診斷。病理診斷是疾病診斷的金标準,在腫瘤确診中應用廣泛。病理診斷主要可分為蘇木精-伊紅染色法(HE染色)、免疫組化技術和原位雜交技術等,其中免疫組化技術在臨床上應用最為廣泛,可用于惡性腫瘤的診斷和鑒别診斷、确定轉移性腫瘤的原發部位、腫瘤的進一步病理學分型、确定軟組織腫瘤的組織學分類、發現微小轉移竈和為臨床治療方案提供依據等。
       自動化推動免疫組化行業快速發展,潛在市場超過110億
       傳統的全手工免疫組化檢測具有:操作複雜、技術要求高;時間和試劑不能精确控制、結果準确性受限;操作時間冗長;産出率低,醫院和醫生收益低等缺點,限制了行業的發展。近年來興起的全自動染色儀實現了從烤片到複染過程的自動化操作。全自動化平台有效避免了人為誤差,高度模拟手工免疫組化染色程序,使得手工操作使用過的試劑可轉變為自動化操作,并且保證實驗結果穩定可靠,為免疫組化技術标準化奠定基礎。
2018年國内免疫組化行業市場規模接近20億元,增速在20%以上,我們測算國内自動化染色機帶來的試劑潛在市場規模約110億元(不含手動操作試劑),較目前市場規模仍有四倍以上提升空間。
       國内企業崛起,加速實現國産替代
       國内免疫組化市場主要以羅氏、徕卡、Dako等外資品牌為主,2018年占據65%的市場份額,國内以福州邁新為代表的企業占據35%的市場份額。從III類試劑注冊證方面看,福州邁新擁有52張免疫組化試劑注冊證,Ventana Medical擁有33張證,廣州安必平擁有13張證,萊卡、Dako分别擁有7張和6張證,以福州邁新為代表國産企業正逐步崛起,2016年推出我國首台具有自主知識産權的全自動免疫組化染色儀,有望加速實現國産替代。
       投資建議:我們認為,國内病理免疫組化市場需求旺盛,行業發展方興未艾。國内相關标的為:産品九強生物(拟收購福州邁新),醫療服務金域醫學和迪安診斷,重點推薦九強生物(300406)和金域醫學(603882)。

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